Newsletter_270:Петрол и газ, Русия – аналитичен доклад на Сбербанк

SBERBANK CIB, INVESTMENT , 8 Май

Продължение от бр. 267

Виждаме продажби на газ (етан, пропан-бутан и хелий от Amur GPP) до 2025 г. Това ще бъде и първата година, когато проектът генерира положителен свободен паричен поток. При цена на петрол от $ 65 / барел, газът ще бъде продаден за малко над $ 7,0 / MMBtu и „Силата на Сибир” ще генерира около 5% норма на възвръщаемост. За да се отчете 12%  бариера за инвестиция – минимална норма на възвращаемост, /При капиталовото бюджетиране, т.н. бариера за инвестиция е минималната ставка, която компанията очаква да спечели при инвестиране в проект. Оттук бариера за инвестиция се нарича също така необходимата норма на възвращаемост или целева норма . За да бъде приет даден проект, неговата вътрешна норма на възвращаемост трябва да е равна или да надвишава бариерата/ на "Газпром", цената би трябвало да бъде $12/MMBtu - което според договора ще се случи при цена на петрола от 110 долара /барел (точно цената през май 2014 г., когато сделката беше сключена). Но при тази цена на природния газ, която ние обсъждаме по-горе, Китай може да започне да отказва обемите на "Газпром". При цена на петрола  $ 65 /барел и нашата стандартна 10-процентна отстъпка, Силата на Сибир е с  отрицателна NPV /Нетна настояща стойност - разликата между сегашната стойност на паричните постъпления и настоящата стойност на изходящите парични потоци за определен период от време; използва се при капиталовото бюджетиране, за да се анализира рентабилността на планираната инвестиция или проект/ в размер на около $11 млрд.

Хватката на Украйна

Достатъчно да разкрием, че „Силата на Сибир” всъщност не е най-скъпото и разрушително текущо начинание на "Газпром" - поне ако се отчитат историческите разходи. Това разграничение се отнася за "Турски поток", един от двата проекта, предназначен да заобиколи напълно функциониращата система на Украйна за пренос на газ за Европа.

Обикновено се смята, че руското правителство принуждава "Газпром" да изгради основните заобикалящи маршрути на Украйна, "Турски поток" и "Северен поток-2". В края на краищата, тъй като те не достигат нови пазари, тези маршрути не водят до пределни приходи. Каквито и да са получените ползи, те ще идват от спестяванията за транзитни разходи, но основната им обосновка вероятно е геополитическа - за да се избегне съществуващата украинска система.

Достатъчно удобно е да се твърди, че проектите са от решаваща полза за местните доставчици, партньори на "Газпром". „Турски поток” често се определя като офшорен проект, но по-голямата част от разходите идват от руския сухопътен участък. Тръбопроводът за доставка на около 16 млрд. куб.м газ за Турция изисква значително разширяване на южната част на газопреносната система на "Газпром", първоначално предназначена за изоставения проект "Южен поток". (Ще има и втора връзка от 16 млрд. куб.м на брега на Балканите, но ще се нуждае от инфраструктура, която все още не съществува.) Общата стойност на проекта ще достигне около 20 милиарда долара, въпреки че вече са инвестирани само 3,5 милиарда долара от тях. Смятаме, че повече от половината от тях са били изразходвани на сушата в Русия.

„Северен поток-2”, който също се възприема като чисто офшорен проект, изисква разширяването на руската система за сухопътен транзит: новата 970 км-ова връзка между Ухтаи Torzhok-2  по линията между Ухта и Грязовец, и разширяването на маршрута Грязовец -Волкхов до компресорната станция Славянская (отправната точка на Nord Stream-2). Изграждането на първите 538 км от тази връзка, според Интерфакс, току-що бе връчено без откритапроцедура/търг на Stroytransneftegaz, дружество, частично притежавано от същия собственик на Stroytransgaz, Генадий Тимошенко. Газпром е получил 2 млрд. Евро($2.5 млрд.) външно финансиране, но ще самофинансира останалите почти 17 млрд. долара  капиталови разходи (включително за Ухта/Ukhta-Torzhok-2).

Финансовата полза от двата проекта се състои в това, че спестяват транзитни такси през Украйна след 2019, чиста печалба без поддържане на тръбопроводите. За "Северен поток-2" това възлиза на около $0,8 млрд., а за "Турски поток" - под $ 0,5 млрд.

 

Интересното е, че двата проекта няма да отстранят напълно украинския транзит, освен ако европейският износ на "Газпром" не спадне с около 20% спрямо миналогодишното ниво (т.е. с почти 40 млрд. куб. м). Газовият пазар в Турция става всепо-конкурентоспособен, защото от 2019 г. се очаква по-голям обем от Азербайджан, така че може да е оптимистично дори, да приемем, че нивото на покупки от "Газпром" остава като през миналата година (а тези нива ще оставят първата част от „Турски поток” само частично използвана). Съществува също така въпросът, каква част/ колко от Nord Stream-2 ще бъде действително използваем, тъй като ключовият тръбопровод за задвижване на газа през Германия (Eugal) няма да бъде напълно готов до 2020 г.

Нашата оценка е, че „Турски поток” няма да завърши на нула (break-even), ще бъде на загуба почти половин век, дори да се пренебрегне инфлацията; неговата NPV е отрицателна $ 13 млрд., по-лоша от много по-големия проект „Силата на Сибир”. "Северен поток-2", приемайки да работи  с 60% от капацитета си, няма да възстанови инвестициите за още 20 години - и транзитът през Украйна ще продължи. Но изпълнителите ще са си получили своето.

Следва продължение